燃料電池、氫能源概念股億華通（688339.SH）再度向港股發(fā)起沖擊，公司日前向港交所二次遞表，不知能否如愿“A+H”布局？

行業(yè)仍處于商業(yè)化初期，高度依賴政府優(yōu)惠政策

億華通成立于2012年，是中國領(lǐng)先的燃料電池系統(tǒng)制造商，擁有設(shè)計、研發(fā)、制造燃料電池系統(tǒng)包括核心零部件燃料電池電堆的能力，公司產(chǎn)品主要應(yīng)用于公交車、城際客車及物流車（如氫冷鏈物流車）。

(資料圖)

在下游產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域，億華通與國內(nèi)商用車企業(yè)北汽福田、宇通客車、吉利商用車等建立了穩(wěn)固的長期合作關(guān)系。

在應(yīng)對能源危機(jī)，及全球?qū)π履茉锤傊鹣拢瑲淠鼙灰暈槿蚰茉聪蚩沙掷m(xù)發(fā)展轉(zhuǎn)型的主要路徑之一，具備來源多樣、清潔無污染、可再生、能量密度大及用途廣泛等優(yōu)點。根據(jù)國際氫能委員會的預(yù)測，到2050年，氫能將占全球能源需求的18%，市場規(guī)模將達(dá)到2.5萬億美元，氫能的普及將助力每年減少60億噸以上的碳排放。

作為氫能多元應(yīng)用的重要領(lǐng)域之一，氫燃料電池未來產(chǎn)業(yè)空間極具想象力，但由于現(xiàn)有技術(shù)等因素掣肘，其仍處于商業(yè)化初期。2021年，新興的燃料電池系統(tǒng)占商用車新能源系統(tǒng)總銷量約0.8%，其余總銷量則由鋰電池系統(tǒng)占據(jù)。

2019年-2021年，中國市場銷售的燃料電池汽車總數(shù)分別約為2700輛、1200輛及1600輛。億華通燃料電池系統(tǒng)銷量分別為498套、494套、543套；截至最后實際可行日期，億華通燃料電池系統(tǒng)為中國超過2100輛在路上行駛的燃料電池汽車提供動力。僅從數(shù)字看，燃料電池的商業(yè)化程度依然尚待發(fā)掘。

億華通也在招股書中表示，中國燃料電池汽車行業(yè)仍處于早期發(fā)展階段，中國燃料電池系統(tǒng)制造商以及燃料電池汽車生產(chǎn)企業(yè)及公共交通營運商等下游市場參與者，高度依賴政府的優(yōu)惠政策及發(fā)展計劃。

例如，為支持公司業(yè)務(wù)發(fā)展及技術(shù)創(chuàng)新，2019年-2021年，億華通獲政府補(bǔ)貼分別約為1570萬元（人民幣，以下同）、1950萬元、1470萬元。

雖然賽道濟(jì)濟(jì)一堂，但行業(yè)發(fā)展前景吸引很多資本涌入燃料電池系統(tǒng)市場，截至2021年底，中國燃料電池系統(tǒng)生產(chǎn)商數(shù)量超過140家包括億華通、重塑股份、國鴻氫能、濰柴動力、新源動力、雄韜股份等。

由于下游整車廠等產(chǎn)業(yè)資本加入，市場競爭加劇，導(dǎo)致燃料電池系統(tǒng)的平均售價下跌。億華通的產(chǎn)品面臨價格下調(diào)壓力，從2019年每kW平均售價20200元，下降至2022年3月31日止三個月的5600元。

公司的產(chǎn)品定價直接影響收入、毛利率及經(jīng)營業(yè)績，因而逐漸下行的產(chǎn)品價格也讓本就虧損的億華通“雪上加霜”。

由盈轉(zhuǎn)虧，毛利率下降

近三年億華通營收規(guī)模增長并不明顯，公司近兩年業(yè)績虧損也在逐漸擴(kuò)大。

招股書顯示，2019年-2021年，億華通總收入分別為5.54億元、5.72億元、6.29億元；2019年公司凈利潤錄得約0.46億元，2020年以來則出現(xiàn)連續(xù)虧損。2020年-2022年3月31日止三個月，公司分別產(chǎn)生凈虧損980萬元、1.85億元及3540萬元。

從營收結(jié)構(gòu)看，億華通的收入主要來自燃料電池系統(tǒng)銷售、燃料電池部件銷售，以及提供技術(shù)開發(fā)服務(wù)。其中，燃料電池系統(tǒng)銷售最大收入來源，分別占2019年、2020年、2021年及截至2022年3月31日止三個月總收入的86.9%、87.3%、82.3%及92.0%。

當(dāng)前億華通最大營收來源燃料電池系統(tǒng)面臨每kW平均售價下降趨勢。

由于市場競爭日益加劇，億華通燃料電池系統(tǒng)每kW平均售價從2019年的20205元，下跌至截至2022年3月31日止三個月的5572元，超出每kW生產(chǎn)成本降幅。同時期，每kW生產(chǎn)成本由2019年的10500元，下降至截至2022年3月31日止三個月的3200元。

這個前文已經(jīng)講過，部分是由于行業(yè)企業(yè)增多帶來的激烈競爭，也有部分因素是生產(chǎn)成本整體下降、燃料電池技術(shù)提升所致。雖然對于燃料電池廠商并不友好，但有利于下游燃料電池商業(yè)化普及。

受行業(yè)競爭及毛利率偏低第三方供應(yīng)商產(chǎn)品銷量的提升等因素影響，億華通銷售燃料電池系統(tǒng)的毛利率由2019年的48.2%下降至截至2022年3月31日止三個月的43.3%。

億華通的綜合毛利率優(yōu)勢也在一步步被擠壓，從2019年的44.5%，下滑至截至2022年3月31日止三個月的41%。

雖然業(yè)績表現(xiàn)不盡如人意，但燃料電池作為新興領(lǐng)域，億華通還是不吝在研發(fā)的投入。2019年-2021年，公司研發(fā)開支分別約為8390萬元、7470萬元、9280萬元，占各期間總收入的15.2%、13.0%、14.7%。

應(yīng)收賬款高企，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈額為負(fù)

由于中國燃料電池汽車行業(yè)仍處于初步發(fā)展階段，市場規(guī)模較小，當(dāng)前采用燃料電池系統(tǒng)的商用車制造商集中度較高。

于往績記錄期間，億華通大部分收入依賴主要客戶。2019年-2021年，公司來自前五大客戶產(chǎn)生的收入分別占總收入的91.9%、77.7%、84.2%。

這些大客戶往往議價能力較強(qiáng)，也有部分客戶遭遇財務(wù)危機(jī)等，導(dǎo)致億華通賬面應(yīng)收款較高。2019年-2021年，公司分別錄得應(yīng)收賬款及票據(jù)6.77億元、9.36億元、8.44億元，分別占各年度和期間流動資產(chǎn)的57.3%、40.4%、36.4%。

以往公司應(yīng)收賬款的平均周轉(zhuǎn)日數(shù)約為一至兩年，處于相對較高水平，公司面臨客戶延期付款或違約的風(fēng)險。2019年-2021年，公司應(yīng)收賬款及票據(jù)減值虧損凈額分別為5810萬元、9220萬元及1.65億元。

如果無法及時收回應(yīng)收賬款，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流壓力可能進(jìn)一步加劇。2019年-2021年，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別約為-1.79億元、-2.03億元及-0.92億元。

億華通曾于2016年在新三板掛牌上市，并在掛牌期間成功累計股權(quán)融資人民幣7.9億元。后又乘著氫能源發(fā)展春風(fēng)，于2020年8月登陸了上交所科創(chuàng)板，并在上市期間成功累計融資人民幣15.5億元。

而隨著近兩年虧損愈演愈烈、自身造血能力不足，億華通A股表現(xiàn)較為低迷，近一年股價累跌超40%。

綜上所述，燃料電池賽道前景有目共睹，但鑒于行業(yè)仍處于商業(yè)化初期，業(yè)績虧損的億華通也遭遇了行業(yè)大考。無疑赴港上市將為公司帶來新的資金加持，但已經(jīng)是二次遞表的億華通這次能否達(dá)成所愿？

作者|青未了

編輯|May

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